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        平安證券-科順股份-300737-高成長疊加經營改善,防水龍頭“雙百億”可期-210913

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        日期:2021-09-13 11:51:42 研報出處:平安證券
        股票名稱:科順股份 股票代碼:300737
        研報欄目:公司調研 楊侃  (PDF) 22 頁 1,191 KB 分享者:xuq****om 推薦評級:推薦(首次)
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        研究報告內容
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          防水行業龍頭,業績五年增兩倍。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】公司從事建筑防水材料研發、生產、銷售與施工服務,產品廣泛應用于水立方、港珠澳大橋、深圳平安大廈等標志性建筑。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)公司營收規模穩居行業前二,其中防水卷材占比65%左右。2016-2020年歸母凈利潤從2.6億元升至8.9億元,CAGR為35.5%。

          防水提標漸成趨勢,需求及集中度有望雙升。因防水屬隱蔽性工程且對質保期較寬容,大量中小企業生產非標、偽劣產品,帶來污染、浪費等問題,行業呈現“大行業、小企業”格局。近期多地提高防水標準,住建部“防水新規”亦蓄勢待發,行業提標漸成趨勢,有望增加單位施工面積防水材料用量,提升行業整體需求;疊加下游地產集中度提升等,有望加速防水材料低端產能去化與整合并購,推動集中度進一步提升。

          供給發力疊加產品及資金實力,“雙百億”目標可期。行業提標帶來發展契機疊加集中度仍低背景下,公司制定“雙百億”目標(2025年營收較2020年年均增長26%至200億),現擁有八大生產基地并持續擴產,公司預計2021年末卷材、涂料產能分別達3.6億平、29萬噸。從銷售模式看,下游房地產集采、集中度提升、土拍“競品質”等趨勢下,公司資金、產品與產能布局優勢凸顯,更契合中大型房企需求;經銷方面擁有超過2000家經銷商資源,并通過資金支持等持續發力經銷模式。從管理模式看,2018年上市以來兩次推行激勵機制,絕大部分中層管理人員及核心骨干均持有公司股份,深度綁定與員工利益。另外8月公告擬4.6億元收購豐澤股份93.5%股權、切入減震藍海市場,在豐富產品類型的同時,亦增強公司基建領域協同性。

          利潤率企穩疊加現金流改善,估值提振可期。2016-2018年毛利率降18pct,主要因北京生產基地停產、瀝青等原材料價格上漲。往后看,短期瀝青漲價或制約毛利率,但考慮倉儲能力與高分子卷材增加、經營提效(2017-2020年剔除運輸裝卸費后的三費從13.9%降至10.5%),中長期看盈利能力有望相對平穩。另一方面,2016-2020年應收賬款與票據占營收比重從58%降至48%,隨著經銷收入與基建業務占比提高,公司抗風險能力進一步提升。目前公司估值水平已降至上市以來9%分位,亦遠低于其他防水龍頭,估值具備一定吸引力,隨著經營質量改善,后續估值有望迎來修復。

          投資建議:行業層面,短期看下半年基建有望加速,將對防水需求形成一定支撐;中長期看,防水提標趨勢下行業需求與集中度有望雙升。公司層面,一是具備高成長潛力,雙百億收入目標下,供給端隨著生產基地陸續建成、后續產能充足,需求端直銷模式受益房企集采與集中度提升、經銷模式亦通過供應鏈金融等方式積極發力,高激勵下員工積極性高,后續發展有望提速;二是經營質量提升,隨著倉儲能力提高、規模效應顯現等,后續利潤率有望逐步企穩,現金流與應收賬款亦逐步改善;三是估值處上市以來低位,亦遠低于其他行業龍頭,具備一定吸引力。預計公司2021-2023年EPS分別為0.99元、1.31元、1.64元,當前股價對應PE分別為18.8倍、14.2倍、11.3倍。我們看好公司后續表現,首次覆蓋給予“推薦”評級。

          風險提示:1)原材料價格波動風險:公司生產所需的原材料主要包括瀝青、膜類(含隔離膜)、聚酯胎基、SBS改性劑、聚醚、乳液、基礎油、石蠟、異氰酸酯等,屬于石油化工產品,若后續上述原材料采購價格大幅波動,將對公司盈利能力產生負面影響;2)房地產需求不達預期的風險:房地產行業是公司銷售收入的主要來源,若后續房地產行業發展不達預期、新開工大幅下滑,將對公司的業績增長帶來不利影響;3)應收賬款回收風險:若后續房地產金融監管超預期收緊,公司服務的房企客戶出現財務狀況惡化,將導致公司應收賬款不能按期收回或無法收回產生壞賬。

          

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